金钱市场共同基金:限制,运行和监管假装

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"伸展美元," by Larry Lance, CC BY 2.0 //www.flickr.com/photos/truthout/4689157016

伸展美元

你可能会记得 从我的最后一次ALT-M帖子,在2008年9月,雷曼兄弟的失败造成了大量资金市场共同基金,储备小型基金的大量损失,该基金在雷曼人民们占有数亿。这些损失将基金的资产投资组合价值减少到其每股1美元的挂钩赎回率的总股价。对于两个工作日,基金的管理层既不减少股份索赔,也没有注入资本以恢复资产。警报机构股东看到没有足够的资产价值来支付每股1美元的资产价值,但首先赎回可能会得到那么多,所以非常合理地逃脱。第二天预备署主要“打破了降压,”重新定价其违规行为97美分。它最终是清算的。其他“素数”共同资金在这两次和以下两天内经历了繁忙的救赎,尽管没有人打破了降压。 (许多人从其赞助公司收到资本注入。)在第五天,财政部就担任所有货币市场共同基金的1美元股价。

许多监管机构和经济分析师都从这些事件推断出货币市场共同基金(MMMFS)本质上易于经历。然而,这是MMMF历史中第一次运行的事实,应该给我们暂停。有一种更合理的阅读证据。虽然储备小型基金确实邀请了通过让其总股东索赔超过其价值的总资产超过一天,但MMMFS可以构建和管理,以便这一切永远不会发生。

简而言之,当索赔可以按照需求兑换时,该阶段被设定为银行或共同基金,索赔人有理由相信其总要求超过总资产(加上任何额外纸板资金)支付它们。银行存款是债务索赔对固定美元金额,所以如果银行如此薄弱,资产的市场价值突然下降可以触发运行,因为市场净值变得负面。共同基金股份不是固定美元的债务,但股权声称资产投资组合的百分比,使得总索赔应该增加高达100%的资产投资组合,而且没有更多。 (顺便说一句,忽视债务和股权资金之间的区别是 根据该系统和对冲基金是“影子银行”系统的一部分,以混淆语言体现。)当资产减少价值时,股份账户应相应地标记下来,因此他们从未过度索取资产。

普通的开放式共同基金通过不断调整“净资产价值”或净资产,美元价格购买或兑换投资组合中的一股股票的美元价格来实现这一目标。金钱市场共同基金通常与固定的1美元净值的会计公约进行运作。为了在资产损失的情况下持续1美元的股票过度宣称资产,这种MMMF仅需要不断调整股份总数。也就是说,与股东的合同安排规定,将立即从账户余额中减去比例股份。

作为J. P. Koning指出,这种安排不仅仅是一种概念的可能性,它已经在欧洲的一些MMMFS在“反向分布”或“份额减少”机制下面的一些MMMF。 2014年9月 Bloomberg.com报道 “世界上最大的金钱经理”Blackrock Inc.正在采用股票减少机制,作为应对金钱市场工具的负收益的一种方式。或者,作为一个 发言人把它放了,Blackrock“确定它是股东实施一种股东的最佳利益,以实现一系列股票减少机制,这使得在基金上净产量为负数的日子里,能够保持稳定的净资产。”

忽视这种可行方法,用于运行稳定-NAV共同基金索赔,2008年后的许多愿意改革者达到了具有系统负溢出效果的固有结论的诊断,并激发了对MMMF的额外法律限制,以使其更少脆弱的。 (“额外的”限制,因为共同资金已由SEC规定 1940年投资公司法案。)在近期对本文的有用近期审查运行提案中,哈佛融资教授 Hanson,Sharfstein和Sunderam 因此,声明,“MMF监管应该试图减少MMF的前蚂蚁激励,以造就过大的风险,并增加MMF的EX Post能力,而不会出现运行而在不掀起的情况下吸收损失。”他们强调了在文献中流行的三个建议:

  • “要求MMF用于采用浮动导航结构,”那是,禁止固定的1美元股票价值(他们奇怪地表征了这一点,以至于将MMFS更充分地推向市场力量,“目前尚不清楚为什么他们不认识到之间的冲突市场力量和法律限制);
  • “要求MMF拥有1%的资本缓冲区与”风险的最低余额“(MBR)提供,其中投资者不能立即赎回其所有股份,”联邦储备委员会和FRB纽约的四名经济学家的提案;和
  • “要求MMF拥有3%的次级资本缓冲区。”

作者赞成第三种类型的限制,作为“减少风险采取的前蚂蚁激励”的方式,同时也允许MMMF“维持普通的MMF投资者的当前固定的导航结构,从而保护任何投资者收获的任何交易福利现有系统。“像大多数文献的贡献者一样(例外是一个 agapova的章节),他们不考虑合同份额减少机制,更不用说,它允许固定的1美元的交易福利与100%的资本融资相结合。可能是这种监督是在美国使用的机制消失的结果,同时与美国MMMFS(虽然不是欧洲MMMF)通过摊销成本估值取代了短期资产的标志市场核算,并标记为 - “便士舍入”的总股价的市场核算(直到账面导航低于99.5美分,MMMF必须注入资金或打破降压)。

有点令人惊讶的是,即使来自一些过硬依赖自由市场的一些来源,这类法律限制的提案已经来自。例如,影子金融监管委员会 2012年2月 再次 2012年9月 发布了一份声明,要求对MMMFS禁止1美元的固定净空,除了零售资金外,其提案国提供“明确的合同保障”,以便在必要时以足够的资本注入足够的资本以兑换新的“资本和流动性要求”。

证券委员会通过了许多关于MMMFS的新限制的提案,包括最不受欢迎之一。以减少流动性,信贷和利率风险的名义,一系列限制 2010年2月通过 对最低流动性比率(现金或资产的现金或国债)施加,AAA评级要求为97%的资产,较短的平均投资组合成熟度,而不是先前所需的,并定期压力测试。 2014年7月, 证券交易所宣布 额外的限制,在两年内逐步相位。几个月起,新规则将完全到位。最重要的两个新规则是:

  • 将需要制度素质和免税资金,但不是机构政府资金,将被要求采用可变净纳维。 (作为提醒,“Prime”基金主要由跨国银行和其他金融公司发出的文件,也是一些短期的国债。免税资金持有免税国家和市政债券;政府基金只持有美国财政部和机构债券。所有三种类型都在零售和机构版本之间分配。前者现在受到公认的规则对自然人的限制。后者的投资更高,每股比率较低,因此由大公司的机构投资者和现金管理人员受到青睐。)如果固定导航与股份制度相结合的同样违规替代,则对该要求没有良好的理由。
  • 资金是酌情酌情,无论是他们是否需要(他们不能合同捆绑自己),“暂时征收流动性费用或暂时暂停赎回,也称为”门“,如果基金的每周液体资产水平低于一定的门槛。“ Hanson,Sharfstein和Sunderam以及许多其他分析师,正确地拒绝了这样的“门控规则”,作为减少运行的手段。无法进入不施加门可以预期削弱MMMF。知道可能会强加出门,特别是如果另一个基金刚刚完成,投资者可能会成为 更多的 急于兑换而不是等待和看。

近年来,MMMF行业资产的一半以上(3.085万亿美元) 2015年底)已在主要资金中举行。但 混合现在正在发生变化 并且总计正在下降,因为更喜欢固定媒体无盖茨的机构投资者现在被迫切断了降低政府资金的素质。共同基金提供商已经开始通过转换整个资金来回应机构投资者偏好。例如,2015年12月 保真团组,“向股东保证,他们将每天获得主要用于交易所用的资金,”将三个基金转换为股东批准。保真现金储备基金成为富达政府现金储备; VIP MONEY MARKET成为VIP政府货币市场;富达退休金市场成为富达退休政府金钱市场的。机构投资者仅限于他们认为劣等的选项,如制度总资金的规模下降所示,超过机构政府资金的收益。

批评最重要的是,通过对他们进行限制来批评寻求改进金融机构的改革策略,我建议寻求什么改革者和政策制定者 Cecchetti和Schoenholtz. 呼叫“确保MMMFS的安全性和健全性的最佳机制”需要考虑我们只能通过替代方案中的广泛市场竞争来接近最佳安排。认为我们可以通过了解他们的理论来派生最佳的金融机构(从自愿贸易中最耗尽的人)是一个不常好的假装。我们需要允许不同的策略来提供安全的Prime MMMFS(并且具有其他所需的功能,我们可以缩短安全性)来竞争头部。为了确认例如“次级资本缓冲区”是最佳或有效的安排,例如,我们必须通过竞争股票价值和其他安排,通过外出股票减少机制来查看市场测试。投资者的青睐。很可能,没有单一类型的Prime MMMF最能为所有潜在的用户提供服务,而是各种类型将吸引客户。如果一些知情的投资者更喜欢没有运行的固定媒体基金,因为它为他们提供了其他优势,证据备受沉重的证据,表明不应允许这样的基金。强大的金融系统的目标要求各种共同资金生态系统,而不是一种易受单一疾病的单一栽培。自上而下的限制促进了一种单一文化。

案例 不是 在各种合同MMMF安排中允许自由竞争不仅可以提出上诉,而不是理论上可能的非金钱外部性,允许经历普通的资金,而是对严重的非金钱外部性的证据。这种负担尚未见过面。首先,尚未表明储备主要基金的运行是震惊,促使其他资金兑换兑换,而不是常见冲击的后果,即雷曼兄弟的失败以及市场价值的相关下降对其他金融机构的短期索赔。我们永远不会知道,因为财政部干预,其他资金的赎回将继续持续多长时间。其次,鉴于储备税前的奇点,它远未明确,普通的资金在不受限制的机构竞争中出现的金融市场危险地普遍。

关于MMMFS的一些限制的支持者认为,由于兑换的资产价格下跌的可能性使得甚至浮动普遍易受我的持续运行的资金。因此,汉森,沙斯坦和邓拨局谈到了“钻石 - DYBIG风格运行的推动力”产生的“MMFS被迫清算[illiquid]资产可能不得不以重折扣,'消防'价格出售。”那些等待兑换的人将面临较低的媒体,因为早期赎回将推下基金资产的价值。这 钻石 - DYBVIG模型 但是,一个自我对齐的银行运行,描绘了中介发布 债务索赔 在其三期生活中,总计总始终超过其资产的清算(“火灾销售”)价值。不令人惊讶的是,破产银行易于倾向。很难看出,这种情况如何与迅速标志着其投资组合市场价值的总要求的MMMF相关。事实上,“钻石 - DYBVIG样式”在未保险的银行中(互助担心其他人将通过火灾销售损失造成破产的恐惧),与预先提示的“坏新闻”的不同之处运行破产,在历史记录中很难找到。

如果由于恐惧的灭火损失,我首先运行是MMMF的实际问题,基金可以通过利用自己实际实现的销售价格来评估基金的资产(和相应的投资者账户余额)来提供安全免除过度声明。其他地方的交易价格。因此,如果在销售资产补充基金的现金缓冲区后,在稳定1000美元后,支票费用超过1000美元的资产资产超过1000美元,可以相应地降低客户剩余的余额。这将消除任何殴打的人群,股东急于出售,因为他们合理地预测来自销售损失的减薪下降,因为其他股东清算。金融市场将向客户展示,这一机制是否有更多比抵销客户的缺点,提供 - 提供我们将市场免费运营。

编者注:此帖子最初发布后,我们收到了一位代表储备小型基金的律师John Dellaportas的备忘录,指出了一些不准确的事件。本版本纠正了这些不准确性。我们感谢Dellaportas先生进行他所提供的信息。

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