金钱市场相互资金可以可靠地避免运行问题吗?

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“$1 bill being Torn in Half” from TaxRebate.org.uk (CC BY 2.0) //www.flickr.com/photos/[电子邮件 protected]/ 5857715454

银行奔跑,FDIC,雷曼兄弟,金钱市场共同基金,道德危害大多数联邦保险储蓄和贷款在20世纪80年代失败, 擦除联邦储蓄和贷款保险公司 1989年。惨败最终降低了1500亿美元的纳税人,以节省存款人。两年后,数百家商业银行的失败将联邦存款保险公司置于红色。 (FDIC从美国财政部获得了桥梁贷款,最终偿还了。)清楚的是存款保险促进了巨大的道德危害,从而实现了不合质性的生长&LS和商业银行。

对于许多改革者来说,这些事件提出了可能在没有税收资助的情况下提供银行(中介和付款)核心服务的问题,但在没有促使创建FSLIC和FDIC的运行的危险中,仍然存在危险。许多经济学家(我所包括)指出,被认为的货币市场相互资金(MMMF)作为替代银行存款的替代方案,这些存款不容易,因此不需要纳税人资助的担保。

与其他共同基金和银行不同,救助人员不提供债务声称有希望指定美元支付指定日期,而是在投资组合的美元价值中的股权索赔(股份)。与其他共同基金一样,MMMF以当前的“净资产值”或“导航”按需购买股份。改性剂“货币市场”意味着基金仅在剩余时间内不到一年的固定收入证券投资,这意味着目的价值损失将无法忽略不计。通过维持具有活跃二级市场的高额额定证券的多样化产品组合,基金可以保持违约和流动性风险。

1976年,Merrill Lynch推出了一个MMMF,允许客户在其帐户余额中撰写检查,这是一个由其他资金迅速复制的创新。 Money-Market股价账户现在将核对账户的服务结合在一起的回报,因为它们不受约束利率上限(根据美联储的监管Q),然后约束银行账户。为了使他们看起来更像银行账户,基金提供者通过了1美元的股票赎回价值或撤销公约,并改变了账户中的股票数量,而不是改变股价来反映投资组合资产的价值的变化。 MMMFS飙升的人气飙升。只有财政部义务的MMMF被称为“政府”资金。那些拥有大多数商业票据和巨型银行CD的人称为“Prime”基金。

J. Huston McCulloch 提出了MMMF的案例,不需要政府担保在1993年的文章:“[e]虽然MMMFS投资于最多几周或几个月的金融工具,但它们是完全运行的。如果退出量应该是足够高“要求缩小资产投资组合的净销售,”基金对其剩余存款人的责任只是与相同的比例落下。“也就是说,每个MMMF份额都是一个不适用于固定美元和的索赔,但仅用于组合价值的固定百分比。在资产投资组合的总价值下降,无论是从赎回或减少资产市场价格的糟糕新闻事件,立即降低了股票的总价值,以便他们从未过度索取可用资产。任何坏消息净市场价值损失立即超越股东,而不是集中在最后一个不幸的存款人,正如在传统银行的运行中发生。“没有更大的损失落在最后一线退出的人身上,没有动力逃避撤销他人。因此,“只要MMMFS行为就像真正的共同基金,”持续标记投资组合资产和股票到市场价值,就不能出现奔跑的我第一次激励的问题。“

我基本上在我的文本的第6章中取得了相同的论点 货币机构理论。我认为,从三个条件的组合出现,(1)索赔可在预先指定的美元金额(即债务)中可赎回,(2)赎回无条件可根据需求,先到先得满足赎回需求的规则,(3)线上的最后一个索赔具有较低的预期价值。共同基金消除第一元素(索赔股权而非债务),这足以消除运行问题。当资产投资组合的坏消息到达时,急于兑换,因为您的帐户余额已被标记下来。他们还消除了第三个要素(因为每一个股票赎回收到的投资组合价值相同的百分比)当资产足够或者基金足够小以便从资产销售中忽略不计“消防”亏损。

可是等等—这个论点是否认为MMMFS与普通的共同资金一样,他们的股票价格变化?股票赎回价值挂钩1美元并不重要吗? McCulloch解释了为什么它不应该重要:“一些MMMFS为投资者提供一个可变数量的固定值股票而不是固定数量的变量值。这只是没有物质的化妆品差异。”超过投资组合价值的索赔问题“仅当资金试图为投资者提供固定数量的固定价值股份时出现”仅“。”换句话说,只要每张账户迅速从每个账户中迅速减去与总投资组合价值的任何下降,或者速度标记为1美元(一个名为“打破降压的事件”),仍然没有动力运行。

在实践中,没有完成减去1美元的股票(出于不明显的原因),并破坏降压已成为清算基金的机会。因此,母公司,为了保持MMMF活着并保存其名牌资本,几乎总是选择吃亏损并维持1美元的股价。一个 2010年穆迪报告 在1980 - 2007年期间确定了147场,当时MMMF遭受投资组合资产的净衰退,没有救援,将需要打破降压。只有一个基金实际上突破了巴克。 (然后将其清算,股东每股收到96.1美分。)在146例母公司中介入,吸收亏损以保持股价为1美元。如果父母公司立即行动,在关键资产损失的消息时,要么打破降压,要么打击突出,那么跑到比其他股东更好的回报仍然是不可能的或毫无意义的。

快进至2008年9月。在星期天14TH. ,雷曼兄弟发现自己没有救援人员而没有救援人员。周一早上早晨雷曼提起破产。据称储备小组资金的货币市场基金于该点持有7.85亿美元的雷曼债务工具,略高于其管理层资产的625亿美元的1%以上。 (这个尺寸将其放入前二十,但外面十分之外。)在雷曼纸上立即缩减,意味着基金资产投资组合的价值下降了1.57亿美元。根据SEC的“便士舍入”规则,实际上,基金的净资产的净值在面对每股1.00美元的价格,面对0.2%的损失(1%的资产上的20%),因为这种损失留下了上面的未完成价值99.5美分。当市场周一早上开业时,股东迅速落入基金。他们担心,因为它结果是好的原因,即目前的资产不足以兑换1.00美元的所有股票,母公司不会支持价格。事实上,母公司没有投球。星期一下午1点(16TH. )股东已经赎回了一点 超过四分之一的索赔 每股1美元。该基金的监护人州街道银行拒绝进一步支付,周二该基金突破了巴克。该储备还对其其它资金的日常撤销限制。

在星期一,再次在周二和周三,其他主要资金比普通救赎流出更重。与储备造相比,其他MMMF母公司立即支持其与雷曼相关损失的主要资金,并继续以每股1美元兑换。没有其他资金破坏了降压。到19.TH. MMMFS管理资产的行业范围内数值 低于2.47亿美元,少于十天之前的价值的比例少于7%。

在这三天的三天之后,在雷曼破产和预留初级折扣之后,在周四19TH. ,美国财政部进入了赎回的赎回,它认为相当于运行,其中它认为它相当于联邦存款保险。它宣布汉克保尔森秘书被称为“美国金钱市场互动性普通基金行业的临时担保计划”,即使其基金的净资产价值低于PAR,也要向参加资金的股东减免其股份将以1美元兑换1美元。联邦储备在9月22日创造一个特殊的储备 "资产支持商业纸币市场共同基金流动资产" 为了获得MMMFS脱落的商业纸资产,向银行提供资金。

如后来一样 Philip Swagel描述了,谁是当时的财政部官员,MMMF担保方案最初是资助的,从财政部的汇率稳定基金中获得了前所未有的和法律致力于的举动:

美国财政部(2008年)使用了500亿美元的交换稳定基金 - 最初在20世纪30年代建立回国,以解决影响美元汇率的问题 - 建立保险计划,以确保存款人在货币市场基金中。 ......换取稳定基金的使用是合理的合法 - 毕竟,从美元计价的证券的恐慌飞行可以被视为对美元的交换价值构成威胁 - 但它以这种方式的使用是没有先例的。

应该指出的是,实际上没有从美元计价的证券一般没有恐慌的航班。由于全世界的投资者认为他们是一个安全的避风港,美国财政部证券价值上涨。雷曼下跌六个月的贸易加权美元指数实际上大幅上涨,主要储备基金打破了巴克。在对法治的漠不关心中,美国财政部行动 就像联邦储备制度一样在危机期间做了.

一年后,财政部结束了其MMMF担保方案。自从减少运行问题的名称,它已经强加了资金的新定价限制,流动性要求和会计规则。 (我将讨论我的下一个Alt-M帖子的这些监管变化。)

那么2008年9月发生了什么事?是在其他主要资金证据的预备役的主要和繁荣,与McCulloch及我的论点相反,主要的MMMFS具有固定的1美元股价实际上固有脆弱?

纽约美联储银行的前任主任斯蒂芬G.Cecchetti,以及共同博客金属克尔·肯塔基霍恩霍尔特 已经这么说:

美国监管机构面临的根本问题是货币市场基金是 银行 在一切,但他们的外在法律形式。他们执行与特许银行相同的流动性和信用函数;特别是,他们提供相当于银行检查存款,使他们容易受到奔跑。

这个论点不会做。它完全无法参与基本的反参数,即可选择股权声明(MMMF)不经历,因为它们以基本上不同的方式分配了与可收期债务索赔(银行存款)的基本不同的方式分配投资组合资产损失。

2013年提供了对MMMFS的无关的有用分析 评论证券法则提案 由Squam Lake Group,一个13个中锋至关重的金融经济学家的委员会。他们注意到,每当股票或违规的总赎回价值超过基金资产的实际市场价值时,将经历MMMF(如银行),因此提前救赎者 能够 期待超过延迟救赎者。根据“金钱市场共同基金的当前会计规则”(他们缩写MMF),他们指出,这可能发生的两个原因:

首先,共同基金可以选择在摊销成本下占据摊销费用,如果他们的成本为60天或更短。通过该选项,[股份总赎回价值]并不是对基金资产公平市场价值的真正反映。每当投资者可以在高于资产公允价值的媒体上兑换,投资者都会举办奖励。

其次,更根本上,Prime MMF在没有液体二级市场的情况下基本上投入资产。这为基金投资者在财政压力期间运行的基金投资产生了激励,因为即使是“公平的市场价值”可能超过基金可以迅速出售资产以满足投资者赎回的价值。因此,......第一个MMF投资者在危机中赎回股票的股票可能会对股票的股票价格较高,而且一旦资金被迫通过销售尚未成熟的资产达到赎回需求。 ......这种摊销成本会计加剧的这一优势加剧了,为MMF股东进行了激励,为MMF股东进行运行。

换句话说,2008年8月的MMMFS没有表现出麦克洛克和我期望在会计规则没有的情况下履行豁免权,因为我们假设他们一般确实如此,从实际资产组合价值中排除过量的总股票赎回价值。一些资金使用会计规则,使他们根本不会将60天或更少的资产标记为市场,而不是将其他资产标记为与实际立即清算价值相对应的市场价格。

总之,我们于2008年8月学习,使用某些会计规则的MMMF是不违规的。 24小时,储备小组资金承载了一项减少的资产投资组合,无论是将索赔递减还是将索赔递减,从而合理地运行。我们做了 不是 了解MMMFS本质上是脆弱的,而是不合格透明取决于基金使用的会计实践。

从这个诊断中,没有表明策略干预。如下所跟随的是,在损失仍然是私人的市场中,投资者可以预计在选择使用潜在运行的会计措施的资金的某些情况下考虑相对脆弱性。这些资金,如果他们没有提供完全赔偿的优势,应该有望失去他们的市场份额。金钱市场相互资金,而是可靠地将自己绑定到彻底的标志上市会计和其他经济审议做法(例如,母公司的预资承诺也许是养老界股东免遭损失),并宣传这一事实,应该预计将在市场上蓬勃发展。此类MMMFS仍然是可用的支付机制,不容易运行,因此无需纳税人费用的保证。

在后来的帖子中:如何制造美国财政部对MMMF的新限制?

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*确认:我感谢Kyle Davidson进行研究援助。

编者注:此帖子最初发布后,我们收到了一位代表储备小型基金的律师John Dellaportas的备忘录,指出了一些不准确的事件。本版本纠正了这些不准确性。我们感谢Dellaportas先生进行他所提供的信息。

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